将会对公司的经营管理造成一定的影响-期货市场

　　将会对公司的经营管理造成一定的影响-期货市场新凤鸣(603225):申万宏源证券承销保荐有限义务公司合于新凤鸣集团股份有限公司向特定对象发行股票并正在主板上市之发行保荐书（2023年半年度财政数据更新版）

　　原题目:新凤鸣:申万宏源证券承销保荐有限义务公司合于新凤鸣集团股份有限公司向特定对象发行股票并正在主板上市之发行保荐书（2023年半年度财政数据更新版）

　　申万宏源证券承销保荐有限义务公司（以下简称“申万宏源承销保荐”、“本保荐机构”）给与新凤鸣集团股份有限公司（以下简称“发行人”、“公司”、“新凤鸣”）的委托，担负其向特定对象发行股票并正在主板上市（以下简称“本次发行”）的保荐机构。

　　本保荐机构及相干保荐代外人已遵照《中华群众共和邦公法令》（以下简称“《公法令》”）、《中华群众共和邦证券法》（以下简称“《证券法》”）、《证券发行上市保荐交易管束门径》《上市公司证券发行注册管束门径》（以下简称“《注册门径》”）、《保荐人尽职探问职业标准》等相合法令、规矩和中邦证监会及上海证券买卖所的相合原则，淳厚守约，辛勤尽责，端庄根据依法同意的交易法规、行业执业典型和品德标准出具发行保荐书，并保障所出具文献的实正在性、确实性和完好性。

　　申万宏源证券承销保荐有限义务公司行动新凤鸣集团股份有限公司向特定对象发行股票并正在主板上市的保荐机构，指派整个肩负推选的保荐代外人工方诚和王佳伟。

　　2004年保荐制施行此后无行动签名保荐代外人所完工的证券发行项目。目前，无已申报正正在审核的签名项目。正在保荐交易执业流程中端庄听从保荐交易相干原则，执业纪录杰出。

　　2004年保荐制施行此后行动签名保荐代外人完工的证券发行项目有江苏顺利光电股份有限公司（600487.SH、上交所主板）非公拓荒行股票项目、重庆正川医药包装原料股份有限公司（603976.SH、上交所主板）公拓荒行可转换公司债券项目、华东修立集团股份有限公司（600629.SH、上交所主板）非公拓荒行股票项目、上海修科集团股份有限公司（603153.SH、上交所主板）初次公拓荒行股票并正在上交所主板上市项目、浙江天宏锂电股份有限公司（873152.BJ、北交所）向不特定及格投资者发行股票并正在北交所上市项目。目前，无已申报正正在审核的签名项目。正在保荐交易执业流程中端庄听从保荐交易相干原则，执业纪录杰出。

　　项目协办人梁东昭的保荐交易执业处境：2019年起从事投行职业，曾参预上海修科集团股份有限公司（603153.SH）初次公拓荒行股票并正在上交所主板上市等项目。

　　平常项目：合成纤维缔制；再生资源接受；非寓居房地产租赁； 以自有资金从事投资行为；本事任职、本事拓荒、本事磋议、 本事交换、本事让与、本事扩张(除依法须经准许的项目外，凭 交易执照依法自决展开规划行为)。许可项目：货色进出口（依 法须经准许的项目，经相干部分准许后方可展开规划行为，具 体规划项目以审批结果为准）。

　　（3）资产欠债率（母公司）＝（母公司欠债总额/母公司资产总额）×100% （4）资产欠债率（归并）＝（公司归并欠债总额/公司归并资产总额）×100% （5）应收账款周转率＝交易收入/应收账款期初期末均匀余额

　　（7）每股规划行为形成的现金流量＝规划行为形成的现金流量净额/期末股本总额 （8）每股净现金流量＝现金及现金等价物净扩张额/期末股本总额

　　（10）息税折旧摊销前利润＝利润总额+息金支拨+固定资产折旧+投资性房地产折旧+无形资产摊销+永久望摊用度摊销+未实行售后租回损益摊销

　　截至本发行保荐书缔结日，发行人与保荐机构之间不存正在如下境况： 1、本保荐机构或其控股股东、实践左右人、主要联系方持有发行人或其控股股东、实践左右人、主要联系方股份的处境；；

　　2、发行人或其控股股东、实践左右人、主要联系方持有保荐机构或其控股股东、实践左右人、主要联系方股份的处境；

　　3、本保荐机构的保荐代外人及其夫妇，董事、监事、高级管束职员具有发行人权利、正在发行人任职等处境；

　　4、本保荐机构的控股股东、实践左右人、主要联系方与发行人控股股东、实践左右人、主要联系方彼此供应担保或者融资等处境；

　　1、2023年2月9日，公司质地评议委员会召开书面审议，审议通过新凤鸣向特定对象发行股票（2023非公拓荒行）项方针立项申请；2023年2月15日，项目立项申请经交易分担指点、质控分担指点准许准许，项目立项次序完工。

　　2、2023年3月27日至3月31日，质地左右部分融合质地评议委员会委员并派出审核职员对新凤鸣向特定对象发行股票项目举行了原稿验收。经质地左右部分肩负人准许，准许本项目报送危害管束部。

　　4、2023年4月11日，内核委员会召开集会，参会的内核委员共7人。集会投票外决准许予以推选，并出具了内核偏睹。

　　5、项目组遵照内核偏睹对申请文献举行了填充、编削、完美，并经内核肩负人确认。

　　6、2023年4月，新凤鸣向特定对象发行股票项目申请文献经质地左右部分、内核机构审核，项目组正在编削、完美申报文献后上报上海证券买卖所。

　　7、2023年6月、7月，本项目审核问询的复兴及修订稿经质地左右部分、内核机构审核，项目组正在编削、完美申报文献后上报上海证券买卖所。

　　8、2023年9月，本项目填充2023年半年度财政数据相干文献经质地左右部分、内核机构审核，项目组正在编削、完美申报文献后上报上海证券买卖所。

　　内核机构经审核后准许项目组落实内核审核偏睹并编削、完美申报文献后将发行申请文献上报上海证券买卖所。

　　一、本保荐机构已根据法令、行政规矩和中邦证监会的原则，对发行人及其控股股东、实践左右人举行了尽职探问、小心核查，准许推选发行人本次证券发行上市，并据此出具本发行保荐书。

　　（一）有充溢由来确信发行人合适法令规矩及中邦证监会相合证券发行上市的相干原则；

　　（二）有充溢由来确信发行人申请文献和讯息披露材料不存正在失实纪录、误导性陈述或者庞大漏掉；

　　（三）有充溢由来确信发行人及其董事正在申请文献和讯息披露材料中外达偏睹的凭借充溢合理；

　　（四）有充溢由来确信申请文献和讯息披露材料与证券任职机构楬橥的偏睹不存正在实际性分歧；

　　（五）保障所指定的保荐代外人及本保荐机构的相干职员已辛勤尽责，对发行人申请文献和讯息披露材料举行了尽职探问、小心核查；

　　（六）保障保荐书、与实践保荐职责相合的其他文献不存正在失实纪录、误导性陈述或者庞大漏掉；

　　（七）保障对发行人供应的专业任职和出具的专业偏睹合适法令、行政规矩、中邦证监会的原则和行业典型；

　　（八）志愿给与中邦证监会遵守《证券发行上市保荐交易管束门径》采用的羁系法子；

　　本保荐机构进程全体的尽职探问和小心核查，以为发行人的申请由来充溢，发行计划合理，召募资金投向可行，公司具有较好的进展前景，合适《公法令》、《证券法》《注册门径》及其他典型性文献所原则的发行上市条目。为此，本保荐机构准许推选新凤鸣集团股份有限公司向特定对象发行股票并正在主板上市。

　　经核查，发行人已就本次证券发行实践了《公法令》《证券法》及中邦证监会原则的计划次序，整个如下：

　　（一）2023年1月17日，发行人召开第五届董事会第三十七次集会，该次集会审议并通过了合于公司2023年度非公拓荒行A股股票的相干议案；2023年3月8日，发行人召开第五届董事会第三十九次集会，该次集会审议并通过了合于公司2023年度向特定对象发行A股股票的相干议案。

　　（二）2023年3月24日，发行人召开2023年第二次偶然股东大会，该次集会审议并通过了合于公司2023年度向特定对象发行A股股票的相干议案，实质蕴涵本次向特定对象发行的计划、本次发行计划的论证阐发呈报、本次召募资金应用的可行性呈报及其他务必明晰的事项。

　　1、发行人本次向特定对象发行未采用广告、公然劝诱或变相公然形式，合适《证券法》第九条的原则。

　　2、发行人本次向特定对象发行合适《证券法》第十二条的相干原则：上市公司发行新股，该当合适经邦务院准许的邦务院证券监视管束机构原则的条目，整个管束门径由邦务院证券监视管束机构原则。

　　册管束门径〉第九条、第十条、第十一条、第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条相合原则的适蓄谋睹——证券期货法令适蓄谋睹第18号》原则的发行条目的分析

　　经核查，发行人的本次证券发行合适中邦证监会《注册门径》《第九条、第十条、第十一条、第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条相合原则的适蓄谋睹——证券期货法令适蓄谋睹第18号》的向特定对象发行股票的条目，整个如下：

　　1、发行人不存正在前次召募资金投资项目转换的处境，合适《注册门径》第十一条第一项的原则；

　　2、发行人迩来一年财政报外的编制和披露正在庞大方面合适企业司帐标准及相干讯息披露法规的原则，天健司帐师事件所（分外通俗协同）对发行人迩来一年财政报外出具了圭臬无保存的审计呈报，合适《注册门径》第十一条第二项的原则；

　　3、发行人现任董事、监事和高级管束职员迩来三年未受到中邦证监会行政处置，迩来一年未受到证券买卖所公然责备，合适《注册门径》第十一条第三项的原则；

　　4、发行人及其现任董事、监事和高级管束职员不存正在因涉嫌坐法正正在被法令圈套立案侦察或者涉嫌违法违规正正在被中邦证监会立案探问的处境，合适《注册门径》第十一条第四项的原则；

　　5、发行人控股股东、实践左右人迩来三年不存正在紧要损害上市公司好处或者投资者合法权利的庞大违法举动，合适《注册门径》第十一条第五项的原则； 6、发行人迩来三年不存正在紧要损害投资者合法权利或者社会大家好处的庞大违法举动，合适《注册门径》第十一条第六项的原则。

　　1、本次募投项目合适邦度家当计谋，不属于产能过剩行业或《家当布局调动辅导目次》中原则的节制类、镌汰类行业；本次募投项目已完工挂号并博得相应环评批复，合适相合境遇偏护的法令及行政规矩原则；发行人已博得募投项目用地，合适相合土地管束的法令及行政规矩原则。本次召募资金应用合适《注册门径》第十二条第一项的原则；

　　2、本次召募资金总额扣除发行用度后的召募资金净额将总共用于募投项目“年产540万吨PTA项目”，本次召募资金应用不存正在为持有财政性投资，不存正在直接或者间接投资于以交易有价证券为重要交易的公司，合适《注册门径》第十二条第二项的原则；

　　3、本次召募资金项目施行后，不会与控股股东、实践左右人及其左右的其他企业新增组成庞大晦气影响的同行竞赛、显失公正的联系买卖，不会紧要影响公司出产规划的独立性，合适《注册门径》第十二条第三项的原则。

　　（三）本次证券发行合适《第九条、第十条、第十一条、第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条相合原则的适蓄谋睹——证券期货法令适蓄谋睹第 18号》原则

　　2、公司控股股东、实践左右人迩来三年不存正在紧要损害上市公司好处或者投资者合法权利的庞大违法举动；公司迩来三年不存正在紧要损害投资者合法权利或者社会大家好处的庞大违法举动；

　　4、公司本次向特定对象发行股票的董事会决议日隔断前次召募资金到位日已逾越十八个月。

　　综上所述，本保荐机构以为，发行人本次向特定对象发行股票并正在主板上市合适《公法令》《证券法》《注册门径》《第九条、第十条、第十一条、第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条相合原则的适蓄谋睹——证券期货法令适蓄谋睹第18号》及其他典型性文献所原则的发行上市条目。

　　公司所处化纤行业为根底性行业，正在邦民经济中吞没主要职位。行业重要原料代价与石油代价摇动联系性较强，同时，重要产物涤纶长丝代价透后，易受宏观经济式样、地缘政事、供需处境等身分影响，行业总体映现必然周期性特色，事迹转移幅度较大。若异日行业延续映现周期性摇动，则公司经交易绩存正在大幅摇动的危害。

　　2022岁终，受较为少睹的供需处境影响，公司存货可变现净值低于本钱的水准较大，公司根据既定的存货减价企图计提计谋计提了相应的减值吃亏，若异日浮现宏观经济下行影响需求、石油代价摇动带头产物代价大幅下跌等处境，不摒除存正在公司进一步计提存货减价的危害。

　　民用涤纶长丝行业是一个充溢竞赛的行业，近年来，虽因行业深度调动有局限产能退出，但行业内领先企业继续一直推广出产范畴。公司范畴上风、管束上风、本事上风、出产设置及本钱上风、光荣和品牌上风、区位资源上风显着，竞赛力一直强化。呈报期内，公司商场拥有率逾越10%。不过，假若公司不行诈骗本身的上风维系并降低现有的商场职位，将面对现有商场份额消浸的危害。

　　呈报期各期末，公司资产欠债率分散为 57.60%、56.21%、61.99%和67.78%，有息欠债余额分散为 1,203,977.83万元、1,567,766.74万元、1,999,678.63万元和2,880,747.56万元，占欠债总额的比例分散为 73.59%、74.36%、78.10%和84.58%，有息欠债余额逐年扩张，存正在必然的偿债压力，若异日浮现事迹蜕变导致规划收现本领下滑、融资渠道不畅等处境，则公司将面对较大的偿债危害。

　　2022年公司归属于上市公司股东的净利润为-20,505.89万元，为赔本状况。

　　若行业周期性摇动、存货减价等各项事迹影响身分中的某一项身分发作庞大晦气蜕变或者众项身分同时发作，公司从此年度将有不妨浮现事迹接连赔本危害。

　　行动化纤行业出产企业，公司固定资产范畴较大，且能手业荟萃过活益擢升的后台下，公司近年来资金性支拨较大。呈报期各期末，公司固定资产账面价格分散为 1,727,899.78万元、2,010,081.97万元、2,261,530.52万元和2,442,972.01万元，呈报期各期计提折旧为 167,085.95万元、220,824.20万元、245,543.20万元和135,108.00万元。假若异日公司预期经交易绩、项目预期收益未能实行，存正在因固定资产折旧对净利润伸长形成晦气影响的危害。

　　固然公司已对上述项目举行了充溢的可行性咨议与论证，并兼顾同意了项目施行进度与资金筹措调理，但假若正在项目施行流程中，受宏观经济式样蜕变、融资商场境遇恶化、家当计谋调动等不行控身分影响，公司不行按安放落实项目资金，将使公司面对较大的资金压力，不妨导致上述项目无法按安放胜利施行和实行预期收益。短期来看对公司的资金周转以及活动性将形成较大晦气影响，深刻来看将无法保险公司行业职位和接连竞赛力。

　　聚酯家当链利润与原油代价联系精密。石脑油本钱占PX出产本钱80%以上，PX本钱占PTA出产本钱90%以上，PTA本钱占涤纶出产本钱60%以上。当行业处于景气低谷，家当链下逛出产企业的红利空间将会受到挤压。所以，完美全家当链构造，实行上下逛一体化对聚酯龙头企业进展至合主要。

　　同行业可比公司中，恒力石化、恒逸石化、荣盛石化、东方盛虹继构造PTA产能后已进一步向上拉长家当链条，摆设大炼化项目，酿成炼油-PX-PTA-聚酯的一体化构造，桐昆股份也通过参股浙石化切入炼化板块。截至目前，新凤鸣尚未完工原油炼化周围构造，与其他聚酯龙头企业比拟家当链较短，所以正在面对行业景心胸大幅消浸时，公司涤纶产物利润空间受到的晦气影响相对较众。

　　公司本次发行召募资金投资项方针可行性阐发是基于而今商场境遇、邦度家当计谋以及本事进展趋向等身分做出的。项方针胜利施行可能使公司家当优化升级、擢升公司本事层次，加强公司的归纳能力和红利本领，促使公司接连安定进展。

　　假若召募资金不行实时到位、项目延期施行、商场境遇突变或行业竞赛加剧等处境发作，将会给召募资金投资项方针预期结果带来较大影响。

　　公司对本次召募资金投资项方针施行和管束举行了较为合理的打算和计议，但较大资金范畴的募投项目施行对公司的构制和管束程度提出了较高的哀求。本次募投项目进度是公司遵照以往项目经历推断而来，若正在项目摆设流程中浮现不料景况，不妨导致项目工期拉长，故存正在募投项目施行进度不妨不足预期的危害。

　　其它，除本次召募资金外，募投项目尚存正在资金缺口，若异日浮现融资渠道不畅等处境，则公司不妨无法按安放落实项目资金，导致募投项目施行进度不足预期。

　　本次召募资金投资项目进程了稳重、充溢的可行性咨议论证，合适邦度家当计谋和公司的进展计议，公司也正在职员、本事、商场等方面举行了充斥企图。但项方针可行性以及估计经济效益是基于而今的宏观经济境遇、家当计谋、商场供求干系、行业本事程度、商场代价等现有景况根底长进行的合理预测，因为项目施行存正在必然周期，若正在施行流程中上述身分发作庞大晦气蜕变，不妨导致项目施行进度推迟或项目修成后公司无法实行预期产能目的、新增产能无法所有消化等危害，从而对公司本次召募资金投资项方针施行结果变成晦气影响，导致无法抵达预期效益。

　　本次募投项目新增 PTA年产能 540万吨，范畴较大。若异日浮现公司聚酯产能摆设及投放过程放缓，PTA行业供需体例走弱导致出卖不畅，邦际原油代价大幅摇动影响 PTA产物利润空间等处境，则会形成因产能无法充溢消化或产物利润空间萎缩导致项目效益不达预期的危害。其它，本次募投项目施行会使得公司固定资产及无形资产扩张，项目投产后寻常年度估计公司每年将新增折旧摊销用度 53,532.49万元，若本次募投项目投产后没有抵达预期效益，则公司存正在因折旧摊销用度扩张而导致利润下滑的危害。

　　公司重要产物涤纶长丝、短纤和PTA的出产工艺流程杂乱，正在出产、运输、出卖流程中存正在必然的安好危害。一方面，公司局限产物原料及出产流程中包罗易燃、易爆、有毒的紧急化工品，紧急化工品如存储或应用失当，不妨导致安好事变；另一方面，公司出产线涉及众种机械设置，尤其是涤纶出产设置终年处于高速运转状况，若浮现设置障碍、操作失误、火警、阴恶天色等身分不妨导致安好事变。跟着公司出产范畴一直推广，公司安好出产相干轨制不妨存正在不行获得端庄实施等危害，导致庞大安好事变的发作，将给公司的出产规划带来较大的负面影响。

　　跟着公司交易的进展，子公司一直扩张。公司近年来一直完美内部左右轨制，酿成了一整套财政计划次序与法规，并通过委派董事、司理和财政职员等法子对子公司举行管束，加强了母子公司之间的规划合联。但跟着公司规划范畴的一直推广，对公司及各子公司的规划管束提出了更高的哀求，若公司内部左右机制及束缚机制不行实时获得有用施行和完美，将会对公司的规划管束变成必然的影响。

　　发行人自创建此后继续专心于民用涤纶周围，主交易务为民用涤纶长丝、短纤及其重要原原料之一PTA的研发、出产和出卖。呈报期内，发行人出卖收入重要来自于各种民用涤纶长丝。

　　近年来，为加疾我邦化纤工业的转型升级，政府出台一系列计谋扶助化纤工业的进展。2019年11月，邦度进展和改良委员会修订颁发《家当布局调动辅导目次（2019年本）》，将“区别化、功用性聚酯（PET）的相连共聚改性[阳离子染料可染聚酯（CDP、ECDP）、碱溶性聚酯（COPET）、高萎缩聚酯（HSPET）、阻燃聚酯、低熔点聚酯、非结晶聚酯、生物可降解聚酯、采用绿色催化剂出产的聚酯等]；阻燃、抗静电、抗紫外、抗菌、相变储能、光致变色、原液着色等区别化、功用性化学纤维的高效柔性化制备本事；智能化、超仿真等功用性化学纤维出产；原创性拓荒高速纺丝加工用绿色高效环保油剂”列入荧惑类。

　　2022年4月，工业和讯息化部、邦度进展和改良委员会颁发《合于化纤工业高质地进展的辅导偏睹》，提出“到2025年，范畴以上化纤企业工业扩张值年均伸长5%，化纤产量正在环球占比根本安定。改进本领一直加强，行业研发经费参加强度抵达2%，高本能纤维研发缔制本领知足邦度战术需求。数字化转型博得显着结果，企业规划管束数字化普及率达80%，环节工序数控化率达80%。绿色缔制编制一直完美，绿色纤维占比降低到25%以上，生物基化学纤维和可降解纤维原料产量年均伸长20%以上，废旧资源归纳诈骗程度和范畴进一步进展，行业碳排放强度显着低浸。酿成一批具备较强竞赛力的龙头企业，构修高端化、智能化、绿色化摩登家当编制，全体摆设化纤强邦”的进展目的。

　　从需要端来看，涤纶长丝产能产量稳步伸长，产能诈骗率逐年擢升，行业荟萃化趋向显着。我邦纺织家当进展史册长远，是纺织品出产和出口大邦，具备完好的家当链和强盛的加工配套程度，给行业维系庄重的进展程序供应了坚实的保险。从需求端来看，跟着环球人丁的自然伸长及各邦邦民收入的慢慢降低，环球纺织品需求接连伸长。我邦14亿人丁的强大消费商场叠加城镇化擢升过程、住民收入程度一直扩张、经济进展激发住民消费概念转化等后台及身分，促使我邦纺织行业出产范畴接连推广，带头涤纶长丝消费量接连伸长。所以，涤纶长丝行业供需干系较为健壮，接连向好进展。

　　2020年、2021年、2022年和2023年1-6月，发行群众用涤纶长丝产物产量的邦内商场拥有率分散为12.40%、13.57%、14.80%和14.92%，商场拥有率一直擢升，行业职位维系正在前三。2020-2023年1-6月，发行人产物商场拥有率处境如下：

　　进程二十众年的专心进展，发行人一经进展成为业内领先企业，正在设置品格、本钱左右、出产管束智能化及讯息化、绿色出产、库存管束、出产本事、光荣品牌、区位资源等方面具有竞赛上风。

　　本次召募资金投资项目环绕发行人主交易务展开，合适邦度相干的家当计谋和发行人异日举座战术进展倾向，有利于实行发行人交易的进一步拓展，坚实和降低发行人能手业中的竞赛上风，具有杰出的商场进展前景和经济效益。

　　本次发行将进一步推广发行人的资产范畴和交易范畴，进一步加强发行人资金能力，低浸资产欠债率，有利于擢升发行人资产布局的安定性和抗危害本领。

　　综上，发行人所处行业进展前景杰出，发行人具备必然的商场职位及竞赛上风，向特定对象发行股票将对发行人形成踊跃影响。

　　遵照《证券投资基金法》、《私募投资基金监视管束暂行门径》及《私募投资基金管束人备案和基金挂号门径（试行）》等相干法令规矩和自律法规的原则，保荐机构获取了发行人董事会事先确定的投资者的身份外明文献、交易执照、公司章程、相干投资者出具的分析等材料。发行人董事会事先确定的投资者共计2名，个中，自然人投资者1名，法人投资者1名（新凤鸣控股集团有限公司）。

　　遵照《合于强化证券公司正在投资银行类交易中约请第三方等高洁从业危害防控的偏睹》（证监会通告[2018]22号）（以下简称“高洁从业偏睹”）等原则，保荐机构就正在投资银行类交易中有偿约请各种第三方机构和局部（以下简称“第三方”）等相干举动举行核查。

　　保荐机构正在本次保荐交易中不存正在各种直接或间接有偿约请第三方的举动，不存正在未披露的约请第三方举动。

　　本保荐机构对发行人有偿约请第三方等相干举动举行了专项核查。经核查，发行人正在讼师事件所、司帐师事件所等该类项目依法需约请的证券任职机构除外，不存正在直接或间接有偿约请其他第三方的举动。

　　经保荐机构核查，保荐机构正在本次保荐交易中不存正在各种直接或间接有偿约请第三方的举动，不存正在未披露的约请第三方举动，合适《高洁从业偏睹》的相干原则。上市公司正在讼师事件所、司帐师事件所等该类项目依法需约请的证券任职机构除外，不存正在直接或间接有偿约请其他第三方的举动，合适《高洁从业偏睹》的相干原则。（未完）